把企业债券发行权交给市场---中国人民大学金融与证券研究所副所长赵锡军教授访谈

2002年03月08日

　 推进核准制下的企业债发行市场化需要的配套措施:
----逐步推进利率市场化
----建立较为发达的债券交易流通市场,逐步建立包括柜台交易在内的多层次交易平台
----放开设立各种投资基金的限制,大力培育企业债券市场的机构投资者,进行做市商制度的试点
----适时进行债券市场品种创新,不断设计并推出不同利率标准、不同期限的债券
在扩大直接融资的政策导引下,企业债券的话题重新升温。企业债券如何谋得大的发展空间,做大市场份额,对此,中国人民大学金融与证券研究所副所长赵锡军教授认为,发行环节核准制下的市场化是必然的先决选择。
非市场化阻碍发展
记者:现在都说企业债券要发展,但回过头来看,您认为是哪些主要因素导致企业债券市场的低迷?
赵锡军:目前我国企业债券市场近乎死水的现状,与许多因素有关。我以为,企业债券市场之所以没有获得良好的发展,其中一个重要的原因是源于企业债券的发行管理体制。换句话说,国家对企业的发债资格和发债品种限制过多过死。目前,企业债券发行基本上采取的是1993年实行的"额度"加"审批"做法。从具体管理的操作来看,严格的审批制度在我国市场经济发展初期及资本市场发育不良的背景下,确实发挥了很重要的作用,制止了乱集资的现象,维护了正常的金融秩序,保持了社会稳定,促进了国民经济健康发展。但是,这种非市场化的债券发行机制在一定程度上阻碍了我国企业债券市场的快速发展。
记者:您认为当前推进企业债券发行市场化的时机是否成熟?
赵锡军:一个发达、高效、有序的企业债券市场,不仅有利于实现企业融资途径的多元化,化解金融风险,优化中国资本市场,而且有利于引导企业改善信用,有利于商业银行的改革,进而优化整个社会的信用,使整个金融体系健康发展。 近年来,我国经济市场化程明显加快,资本市场逐步完善,尤其是加入WTO以后,市场运行规则要求与国际惯例接轨,旧的企业债券发行管理体制显然不适应不断变化的市场要求。
以核准制推进市场化
记者:既然如此,该如何推进企业债券发行市场化?在具体操作上可采取哪些方法?
赵锡军:我认为,要淡化或者逐步取消计划规模管理,只要企业需要、市场认可,能发出去,能及时兑付,就应该给企业一个融资机会。在企业债券市场从"审批制"向市场化的"核准制"的过渡过程中,不妨积极借鉴股票市场的发展经验,将核准制作为企业债券发行机制市场化的第一步。这样,一方面可以让更多符合条件的企业有机会通过公开发行债券融资；另一方面,在市场环境还不够完善、相关市场主体的行为还不够规范的条件下,政府仍然保持足够的控制权。应该看到,由于我国企业债券市场的成熟程度远不如股票市场,立即推行核准制的时机尚不成熟,因此决定了企业债券核准制的推行是一个逐步建立和完善的过程。
记者:一管就死、一放就乱是我们的通病,核准制下如何对企业发债实施有效的监管?
赵锡军:我国以往企业债券发行监管模式基本上可称为单一监管,即由政府有关部门从项目审批、额度下达、发行批准直至债券兑付实行单独监管。但由于这种处于宏观面的监管具有阶段性特点,整个过程容易造成脱节,尤其对企业发生经营恶化的微小征兆难以发现。同时这一过程过分强化政府责任,导致债券兑付时企业恶意避债或无以偿债而政府措手不及、券商被迫垫资的情况时有发生,市场参与积极性受到严重挫伤。因此,我认为应该突出债券发行主体的市场意识及责任感,加大发债主体的信息披露义务,强化社会中介机构(包括承销商、会计师事务所、信用评级机构)作用,加强其市场参程度与责任,变单一监管为多重监管,政府有关部门行使宏观政策监管职能,社会中介机构尽其微观层面上的风险揭示义务,使全过程监管具有完整性、连续性、预警性。
配套措施不可缺少
记者:推进核准制下的企业发债市场化需要哪些配套措施?
赵锡军:首先是逐步推进利率市场化。利率市场化是债券市场最终实现市场化的前提。企业债券作为一种完全市场化的金融商品,应该走在利率市场化前面。利率遵循市场规律,反映市场供求关系。利率不同反映企业债券信用等级的差异,体现收益与风险对等关系,给投资者提供了充分的选择权。
其次是有较为发达的债券交易流通市场的支持,逐步建立包括柜台交易在内的多层次的交易平台。对企业债券来说,有相当一部分小额债券是区域性发行的,区域内信息获得均等,开设企业债券的柜台交易应不成问题。
再次,放开设立各种投资基金的限制,大力培育企业债券市场的机构投资者,进行做市商制度的试点。无论是股票市场还是企业债券市场,机构投资者的数量都是其成熟的标志,缺乏机构投资者的市场就从根本上缺少了活力。应允许基金公司、社会保障基金投资信用度较高、风险较小而投资回报相对较高的企业债券,还可以考虑设立企业债券市场基金,专门支持企业债券市场的发展,为企业债券市场引入更多的资金。同时,可以考虑逐步放开外资对企业债券的购买限制。
另外,适时进行债券市场品种创新,不断设计并推出不同利率标准、不同期限的债券,吸引不同风险偏好的投资者入市。根据各地经济发展情况,适时推出地方市政债券(以市政项目法人为发债主体的长期债券,类似于美国的市政岁人债券)、企业短期融资券等品种,以满足不同需求的投资者。