国际化视野下的沪深市场

      作者简介:陈东,广发证券研发中心副总经理,经济学博士,高级经济师。主要从事资本市场发展规律及创新研究。 
    近一个时期以来,我们越来越深刻地察觉到:沪深证券市场中的许多现象、核心问题与发展趋势必须要有国际化的视野才有可能真正把握到问题的实质。正由于此,在沪深证券市场中,不论是政策制定者,还是实际的参与者具有国际化的视野已显得特别重要。 
    国际化、世界经济一体化与世界经济普遍规律已经并将日益深刻作用于中国资本市场。这种作用的传导机制如下:国际化、世界经济一体化趋势首先影响证券市场经济中决策、监管者,即规则制定者的理念,并与此同时影响证券市场经济中机构、个人,即市场参与者的理念,并通过规则制定者的舆论向导、激励与惩戒措施作用于市场参与者的理念,并在两者之间形成正反馈。然后,影响市场参与者的行为从而对沪深证券市场产生实质性影响,并在条件充分时,通过实质性的国际化,如QDII与QFII、相当数量与规模的合资券商、基金的实际运作,更进一步使世界经济普遍规律深刻作用于中国资本市场。 
    下面,我们以沪深证券市场的投资价值判断这一证券市场中核心问题为例(包括为什么会在中国宏观经济基本面良好时出现两年多的大幅调整；现在的市场到底有没有投资价值,是处于下跌的中继还是一轮大的上升行情的开始；盈利模式及新的投资理念探讨等等),来说明国际化、世界经济普遍规律的深刻作用。 
    国际视野下的价值比较,是两年来市场大幅调整的本质原因 为什么会在中国宏观经济基本面良好时出现前期两年多大幅的调整? 我们认为:国际视野比较下对沪深证券市场内在价值中枢重新判断,而不是国有股减持,才是这次两年多大幅调整的本质原因。国有股减持只不过是导火线或是较表层的原因。 
    很多人将其归究于国有股的减持。其实,这种说法既无法解释为什么在国有股的减持动议出来后,股指仍创了新高；更无法说明为什么在国有股的减持叫停后,股指仍继续下跌并长期低迷。其实,正是在中国即将加入WTO的大背景下,中国资本市场规则制定者与参与者(首先是规则制定者)理念、人才(特别是理念)国际化进程已经开始:比如一些有海外资本市场工作经验的人进入中国资本市场成为规则制定者与参与者；一些与国际接轨的理念开始影响中国资本市场的规则制定者与参与者。如在国际视野比较下,中国上市公司的公司治理水平与质量都有待大力提高；如此的中国上市公司的公司治理水平与质量难以支撑当时较高的市盈率(比如有海外知名投行指出沪深证券市场中有长期投资价值的上市公司并不多)；虚高的市盈率很大程度上来自投机力量的盛行；不流通的国有股的存在会影响沪深证券市场与国际接轨等等。这些理念使得管理层采取了一系列诸如风险教育、清理银行资金违规流入股市、上市公司的公司治理及违规行为的检查、对市场操纵股价行为的打击、国有股的减持等等舆论向导、激励与惩戒措施。以这些舆论向导、激励与惩戒措施为主导作用,再加上市场参与者自身国际理念的加强,如更注重公司基本面的投资理念强化、法制观念的强化,所有这些都形成了一种合力,即在国际视野比较下对沪深市场内在价值中枢重新判断,正是这种合力的作用才引致这次较大调整。 
    沪深市场具备重大的结构性投资价值与机会 如何对沪深市场目前状况作整体的把握；现在的沪深市场到底有没有投资价值,是处于下跌的中继还是一轮大的上升行情的开始? 如果认为国有股减持或流通是前次较大调整的主要原因,那么,其必然对现在的中国股市难以得出较乐观的判断,因为这些问题仍是悬而未决的。然而,我们却认为:是国际视野比较下对沪深证券市场内在价值中枢重新判断这种合力的作用才引致这次较大的调整。而现在的沪深证券市场在结构调整中,已经并将继续出现或存在一批在国际视野比较下具有较大的战略投资价值的上市公司,这些上市公司通常是行业龙头、具有较好的流动性(流通盘比较大)、主营业绩良好稳定、公司治理结构透明规范、在国民经济的运行体系中具有显著的成长性,也就是具有实质性的投资价值。正由于这些上市公司的存在或出现使得沪深证券市场具备重大的结构性投资价值与机会。如这次行情启动的领头板块-金融板块就是个好的例子。为了有效改善沪深证券市场中的上市公司整体质量,降低沪深证券市场系统性风险,管理层有意安排了一批具有较好质量、行业领先的公司以较低的市盈率进行首发(IPO)。如中信证券、招商银行就是其中金融股的代表。中信证券在证券行业协会的各项业务指标的排名都在中国的券商中居于较好的名次,其IPO时发行市盈率定得较低,因此其发行价较低。招商银行则是我国新兴商业银行的杰出代表,其"一卡通"在银行创新业务中已经形成巨大的品牌效应。近年来,我国宏观经济生活中又出现了居民储蓄存款增幅超过当年GDP的增幅,居民个人储蓄存款超过10万亿元的所谓超储蓄现象,这些都使得我国银行业出现少有景气。这样的基本面和流通性都较好的公司上市后恰逢整个大市低迷,这使其股价在较低的发行价的基础上都作了充分的调整,因此已具备了阶段性投资机会。所以,中信证券与招商银行成为大市反向的前行龙头。再如去年到今年市场表现最好的汽车板块也同时是近年来国民经济景气度最好的板块,汽车板块也就成为去年到今年大市上升的持续热点。正是这样一些上市公司的存在或出现使得沪深市场具备重大的结构性投资价值与机会,并在实际市场表现中体现出来。 国际资本市场上通行的投资理念正越来越强地影响与作用于中国资本市场 我们再用国际视野来简单探讨一下盈利模式及新的投资理念等问题。 
    我们认为:正由于上述国际化的传导机制的存在与日益强化,使得许多国际资本市场上通行的投资理念正越来越强地影响与作用于中国资本市场。比如,产业与资产配置的特征越来越明显在市场运作中显露出来。国际资本市场上通行的投资理念越来越快传导到沪深市场中来。如去年底到今年表现较好的汽车板块、金融板块、铜铁板块等等无一不是实质经济中景气度较好或处于上行的板块。正由于此,在沪深市场中,不论是政策制定者,还是实际的参与者具有国际化的视野已显得特别重要。

(陈东)

巨潮咨讯 2003年04月14日