证监会专题工作小组紧锣密鼓 全流通面临突破？  

(2004.8.3)

  　昨日，中国证券报刊登了专家关于解决股权分置问题的文章。记者获悉，证监会专题工作小组正在紧张工作中。

　　专题小组正在紧张工作

　　证监会官员：小组工作从未停止

　　为落实国务院“九条意见”而成立的6个工作小组是近期媒体关注的焦点，特别是为解决股权分置问题而专门设立的“解决股权分置专题小组”更为证券市场所关注。上周证监会高层关于解决股权分置问题的讲话和“以股抵债”方案的推出，让市场对全流通浮想联翩。这个神秘的“解决股权分置专题小组”现在究竟处于何种状态？小组目前在作一些什么工作？
　　昨日，中国证监会一官员对记者表示，“解决股权分置专题小组”确实存在，而且该小组的工作一直在推进，目前该小组正在紧张地工作中。他介绍，虽然工作小组显得比较低调，其实其工作一直都没有停止过，这将是一个长期的任务。

　　谢庚亲任小组召集人

　　今年4月，为贯彻落实“九条意见”，经国务院批准，有关部委已经共同成立了6个专题小组，其中一个专题小组就是“积极稳妥解决股权分置方面的专题工作小组”。据悉，该小组由证监会牵头，国资委、财政部也参与其中，小组的召集人是证监会市场监管部主任谢庚。
　　7月24日，国务院发展研究中心举办了“股权分置与资本市场制度风险座谈会”。谢庚在会上指出，解决股权分置条件越来越成熟。7月27日，记者获悉6个工作小组全面启动，“九条意见”落实工作有望得到实质性推进。当晚，证监会同意了“以股抵债”试点工作。由于时间挨得很近，不禁让人联想“以股抵债是不是就是解决股权分置问题小组的最新工作成果？”对此，该证监会官员没有表态。

　　刘纪鹏：我和小组进行过探讨

　　昨日，记者还采访了参加“股权分置与资本市场制度风险座谈会”的首都经济贸易大学教授刘纪鹏，询问他关于“解决股权分置专题小组”的情况。
　　作为最早在全流通方案中提出“以股抵债”的学者之一，刘纪鹏对记者表示，解决股权分置问题小组虽然没有正式召集经济学家进行有关解决股权分置问题的座谈，但私底下他与该工作小组以及谢庚本人的确进行过多次探讨。刘纪鹏表示，“以股抵债”为解决非流通股可流通的问题迈出了实质性的一步，其意义非常深远。

    专家认为已到解决股权分置最佳时机 高盛称未必

    现在是解决股权分置问题的最佳时机吗？高盛(亚洲)有限责任公司董事总经理胡祖六博士并不认同这一点。
　　首都经济贸易大学教授刘纪鹏认为，“当前是解决股权分置问题最后一次最好时机，解决股权分置是下一步银行改制上市的需要，如果不解决这一问题，强推银行上市，国内市场是无法承受的，恐怕有崩盘的危险。” 
　　刘纪鹏表示，“流通”本身是有价值的，把流通释放出来的溢价作为补偿，不能由一方独占。对非流通股而言，由非流通转向流通，本身就是对非流通股的一种补偿，因此，释放出来的溢价应该由流通股股东来享有，只有这样才能实现双赢。
　　刘纪鹏进一步指出，解决股权分置其实一点不难，关键是决策层要转变思路，他主张把问题的解决从由政府审批制订方案，转变为由不同类别的股东自己协商解决。
　　可以考虑的具体办法是：第一，由目前没有国有股的400多家上市公司来进行试点，把主要问题集中在非流通法人股和流通股之间的博弈，而不涉及国有资产；第二，采用类别股东表决制，要取得双方的认同，只要取得了双方的认同，就是合理的；第三，通过流通性溢价的释放实现双向补偿，最终实现双赢；第四，要自下而上，化整为零，分散推进。只要推出一家上市公司作为试点，证券市场就能够稳定下来。而在这当中，证监会应该处在裁判员的位置上，由公司层面推出方案，寻求解决途径。 
　　胡祖六表示，“解决这个问题没有一个最佳时机，现在可以搞，今后还要继续进行，但全流通不等于国有股全部减持，全流通了之后，理性的非流通股股东不会立刻抛售手中的股份。因此，不论是国有股减持还是解决股权分置，都不可能实现一步到位，必须逐步实施，才能使市场平稳接受。”
　　胡祖六认为，真正适合解决这个问题的时机应该是宏观经济形势较好，投资者信心较强的时候。由于在国有股减持提出的3年多时间里，投资者至今仍然没有对此做好准备，如果选择现在，市场很可能会出现恐慌。
　　非流通股减持的价格一直是专家们争论的焦点，胡祖六认为，不论是每股净资产还是二级市场的价格，都不能作为价格依据，价格必须由买卖双方同时认同，这才是真正意义上的由市场说了算。

    全流通未必万能

    今年4月以来，宏观调控措施突如其来，两市股指应声下跌。进入7月，宏观经济向好，上市公司中报业绩预期向好，宏观调控日渐缓和，但股市依然不为所动，沪综指跌破1400点大关，月线再现“四连阴”。其中原因多多，但“全流通”传言显然功不可灭。
　　最近，管理层有关人士相继发表意见，称“解决股权分置问题日趋成熟”、“各方认识日趋一致”、“目前是解决股权分置的最佳时机”、“必须痛下决心果断试点”。在大 盘“欲上不能，欲下还难”之际，全流通的呼声骤起，股指岂能安然无恙？
　　近年来，“全流通”可谓深沪股市的“常客”，且每一次光临都能收到股指下挫的“奇效”。2001年6月，深沪股指高位下挫，是因国有股减持与流通而起；2002年9月，三板全流通将为主板全流通鸣锣开道以及新股率先全流通的传言，也曾令两市产生过极大恐慌，证监会为此不得不出面澄清；2003年7月，两市破位下挫，又是祸起“三三对等减持法”，国资委不得不出面辟谣；此次全流通呼声骤起，股指下挫之余，国资委官员又照例出面澄清：国资委最近没有研究全流通。无数次的折腾，让广大中小投资者吃尽了苦头。
　　从长远来看，全流通是与国际接轨的必然趋势。因此，眼下讨论全流通试点无可厚非。但令人不可思议的是，不少专家学者把脉股市时，总爱拿股权分置来说事，视之为股市万恶之源。果真如此吗？未敢苟同。以ST兴业(600603)为例，该公司作为当年备受追捧的“全流通”明星，如今却是不折不扣的负资产公司。资料显示，1999—2002年，ST兴业原第一大股东上海纺织住宅开发公司在其身上“掏空”近10亿元，因此，公司2001年每股巨亏1.85元之后，2002年每股继续巨亏3.3621元，无奈“戴帽”；2003年每股虽勉强盈利0.013元，但每股净资产仍为-3.29元。
　　全流通模式未能让ST兴业逃过“掏空”之劫，值得反思。由于公司治理结构的缺陷，ST兴业经营决策带有明显的随意性和大股东的利己性，而这些正是导致ST兴业走向“堕落”的根源。另外，美国股市可谓全流通的典范，但近年也出现安然和世通等造假丑闻。看来，全流通未必万能！
　　眼下，券商因违规国债回购、挪用保证金等问题，已陷入空前的信任和生存危机；多数基金违规申购新股，一些基金甚至高位接盘，基金备受道德风险的困扰；银广夏、啤酒花、德隆系、托普系、江苏琼花等公司丑闻的相继曝光，上市公司诚信危机愈演愈烈……这些都在严重打击投资者信心。而值得说明的是，这些问题皆因没有好的公司治理，缺乏有效的惩罚与激励机制而起，其解决显然非全流通所能及。类似ST啤酒花(600090)、ST达尔曼(600788)等逃了“方丈”留下“破庙”的悲剧之所以接连上演，说白了，就在于纵容公司高管“拿了高薪不干活，搞垮公司不负责”。
　　看来，还得从强化公司治理着手，切实提高违规成本，要让违法犯规分子无容身之地。只有这样，才有利于恢复和坚定投资者的信心。最近，“以股抵债”被炒得炙手可热，甚至有人将其上升到“寻找解决股权分置突破口”的高度。其实，这种对违规者不但不予惩罚，反而名正言顺地为其寻找出路，甚至开脱罪责的做法，又怎能警示后来者？
　　最近，券商等机构齐声叫苦，呼吁政府通过解决股权分置来救市。笔者以为，在没有解决好公司治理结构问题，没有建立起有效的惩罚与激励机制之前，即使股市实现全流通，其结果可能仍如抱薪救火，大盘依然是易跌难涨。