外资“虎视” 中国股市

2001年11月17日

   “关”前马蹄声声疾

　　正当中国在经历了十多年的谈判、磨合、磋商、调整，进入最后的冲刺阶段，并于今年11月11日签约加入WTO的这一历史性时刻，国内证券市场上一道新的风景引起了从投资者到政府部门、从企业到经济学界的各方面的关注：外资与中国上市公司之间股权收购、合资合作的公告、消息频频见诸报端，其密集程度、涉及行业的广度、操作手法的多样以及控股程度的提高，都可以说是前所未有的。在二级市场，所谓的外资收购概念也是近期低迷的市道中的兴奋点，并大有向纵深延续发展的势头。

　　10月25日，上海贝岭发布了一则简短的公告：公司第二大股东上海贝尔有限公司的中外双方股东代表一致同意将原上海贝尔由中外合资企业改制为外商投资股份有限公司，更名为上海贝尔阿尔卡特有限公司，阿尔卡特股东占50％＋1股，中方股东占50％－1股。上海贝岭的这一则公告，直接促成了近期二级市场外资购并概念的兴：

    11月1日，科龙电器公告披露：公司第一大股东广东科龙（容声）集团有限公司将其持有的20477.5755万股科龙电器法人股（占总股本20.6％）转让给格林柯尔企业发展公司。后者因此成为科龙电器的新第一大股东。格林柯尔集团是世界三大新型制冷剂供应商之一。据报道，此次股权转让完成后，格林柯尔有意进一步增持科龙电器的法人股；

　　11月10日，茉织华披露：公司第二大股东日本松冈株式会社与其全资子公司合并后，松冈株式会社单独并通过现第三大股东合计持有茉织华18101.0489万股，占到茉织华今年上半年增发后总股本的41.66％，超过现任第一大股东平湖茉织华实业发展有限公司的持股数，成为第一大股东并实质掌控了茉织华；　　……

　　在外资通过股权收购、变动直接或间接控股、参股国内上市公司的同时，上市公司与国外著名企业合资合作、产业“联姻”的新闻在这段时间也是不绝于耳。据统计，仅今年10月份以来，沪深两市就已有10多家上市公司披露了与国外企业合资合作的信息，如ST东北电与法国阿尔斯通合资成立互感器公司；广州药业拟与英国OpalmindInternationalHoldingsLimited合作在英国成立广州药业（英国）有限公司；美菱电器与德国西格玛合资成立美菱西格玛电器有限公司，等等。

　　没有人会简单地认为这仅仅是时间上的巧合。不需要太多的敏感，人们就能感受到这些表面的新闻背后的深层的含义，感受到中国经济持续走向国际、融入世界的历史性的律动。早自1995年前后的美国福特介入江铃汽车、日本五十铃介入北旅等案例，外资就开始了并购中国上市公司股权的尝试，期间几经周折、反复、迂回乃至停顿，一直到中国终于正式加入WTO的基本面大变化，历史的进程大势所趋，历史的脉络清晰可辨。

　　果然，就在中国加入WTO后两天的11月13日，中国证监会和对外贸易经济合作部联合发布了《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》，外企在境内上市问题终于明朗，外资进入中国资本市场的大门已打开，人们有理由相信，外资购并、重组中国上市公司理应是此大门内应有的园地。

　　早春雏鸟试啼声

　　外资尝试以收购股权的方式进入中国上市公司的最初案例，当推1995年7至8月间，日本五十铃自动车株式会社和伊藤忠商事株式会社联合以协议方式，一次性购买“北旅”4002万股法人股（占总股本25％），日方承诺八年内不转让所购买的股份，并参与公司经营管理。此后的公司股东大会通过了申请转为外商投资股份公司的议案。

　　在当时《公司法》、《证券法》都尚付阙如，最基本的相关政策法律、理论准备均不充分，政府和产业界都未做好心理准备的情况下，像北旅这样的尝试确实具有超前和探索性的意味（事实上日方控股后的北旅也并未能实现当初的愿望，经营每况逾下，最终被PT并不得不实施了整体置换式的重组）。许多上市公司表示了仿效北旅、引进外资股东的意愿。在此情况下，针对证券市场法律法规不健全、交易行为不规范的状况，为控制市场开放的进程、防止国有资产流失以及可能产生的暗箱操作等不规范行为的弊端，1995年9月国务院办公厅转发证券委员会《关于暂停将上市公司国家股和法人股转让给外商请示的通知》，规定在国家有关上市公司国家股和法人股管理办法颁布之前，任何单位一律不准向外商转让上市公司的国家股和法人股。自此，外商通过直接收购国内上市公司股权控股、参股上市公司的做法被禁止。直至今日，这一禁令从理论上仍然有效。

　　虽然一纸禁令封堵了外商直接收购上市公司股权的通路，但外资进入的欲望和中国上市公司寻求与国际资本、产业的合作的冲动仍不可遏止，这种努力也从未停止过。在开放度更高的B股市场上，外资收购上市公司股权的案例仍在发生。就在上述《暂停通知》颁布的前后，1995年9月，江铃汽车与美国福特汽车公司签署了江铃汽车B股认购及联合开发协议，福特汽车以4000万美元认购了江铃发行B股总额的80％，占江铃总股本的20％。福特并以江铃第二大股东的身份参与江铃的管理及产品开发、生产和销售。经经贸部批准，江铃汽车从1997年1月起正式转为外商投资股份公司，享受"两免三减半"的税收优惠政策。1998年11月，江铃汽车再次以私募配售方式增发17000万B股，福特公司又配售了其中的12000万股，占增发股份的70％以上。目前福特公司共持有江铃股份为25864.3万股，占其总股本的29.96％。

　　1999年3月初，华新水泥一次性向单一特定对象增发7700万股B股，全球最大的水泥制造商HolderbankFinanciereGlarisLtd的全资子公司HolchinB.V全额认购了这7700万股B股，从而成为华新水泥的第二大股东，持有其23.45％的股份。

　　在目前的中国市场法律环境下，这种向外商或外方股东定向增发B股的方式较少法律障碍，在主要局限于B股公司的前提下也较容易获得政府部门的批准，容易成功实施，因而受到市场的欢迎。但今年上半年B股市场大幅上涨后，外资并购和参股的成本有所提高，从而提高了实施这种并购方式的难度。据悉，通用汽车、上海汽车和柳州五菱原来就有在今年通过此种方式进行合作的计划，即由柳州五菱申请向通用汽车中国公司定向增发B股，从而使通用汽车持有柳州五菱34％的股份，成为其战略投资者。但由于B股市场的突然暴涨，此计划目前已暂时被搁置。

　　另一个不应被忽略的例子是今年6月上市的北方股份，该公司是目前沪深两市第一家以中外合资企业作为发起人股东直接在A股市场上市的公司，其第二大股东英国特雷克斯设备有限公司持股比例达到25.1％。此外，法国圣戈班集团通过香港的两家公司持股福耀玻璃的比例达到42.16％；海南航空的第一、八、九大股东均是外资公司等，屡屡表明外资与中国上市公司的"试婚"与"联姻"始终是市场的一股潜流。

　　另觅蹊径又一村

    外资、外商与中国证券市场、上市公司之间的接触、吸引，不仅体现了中国经济日益融入世界经济的大趋势，也是中国企业在产业发展、经营管理上的需求，更是资本本身内在的冲动和要求。因此，除了直接购买上市公司股权之外，外资与中国上市公司合作的方式上还有多种创新选择。尤其是在上述不得向外商转让国有股和法人股的政策禁令出台后，一些上市公司采用了更迂回的方式实现了与外商的某种形式的合并和产业整合。其中一种常用的方式是外商与上市公司成立合资公司（上市公司的子公司），再通过合资公司反向收购上市公司的核心资产和业务，实现合并。而上市公司本身在一定程度上被空壳化，成为投资公司性质的控股公司，保留再融资能力。

　　一个典型的例子是我国轮胎行业龙头企业轮胎橡胶与世界最大的轮胎生产企业米其林的合作。今年初，轮胎橡胶与米其林财务公司等合资组建上海米其林回力轮胎股份有限公司，米其林方面控股70％，然后由合资公司出资3.2亿美元反向收购轮胎橡胶的核心业务和资产。轮胎橡胶的操作方法避开了有关的法律限制，而有实质性地实现了引进外商产业重组的目的。

　　此外值得关注的案例还有如南京熊猫持股43％的南京爱立信熊猫通信有限公司，是南京熊猫与瑞典爱立信的合资企业，为ST熊猫的扭亏摘帽有很大贡献，而且已在中国联通CDMA项目全国招标中战胜全国12家主要通信设备供应商，取得了7个省的设备供应合同，合同金额超过17亿元人民币。通过合资，南京熊猫的主营业务竞争力大为提高。

　　耀皮玻璃外方大股东则干脆直接从流通市场购入公司股份，从而成为公司第一大股东。耀皮玻璃是较早上市的中外合资企业，长期以来前四名大股东持股数相当，而外资大股东皮尔金顿国际控股公司排名靠后。但细心的读者可以在该公司今年的中报中看到，皮尔金顿持股数已排在第一位，持有耀皮玻璃18.98％的股份，成为第一大股东。对此，公司在中报的注释中有一条极简单、很容易被疏忽但却值得关注的解释：皮尔金顿期末持股数中有2.28％系从流通市场中购入。

　　宁夏恒立曾拟召开推荐会，主动向境外投资者征集股权委托管理人，曾引起市场的广泛关注。此事件的意义在于可暂时避开有关国家股、法人股不得向外资转让的规定，如操作成功，显然为众多有此意向的公司提供了一种变通的办法。此事最终受阻，但也明确地告诉我们，上市公司对引入外资和外企以改造自身，有着多么强烈的愿望。

　　山雨欲来风满楼

    从全球范围来看，跨国购并已成为跨国直接投资的最主要方式。据统计，去年全球跨国投资超过1万亿美元，其中以并购形式实现的超过80％。而我国去年实际利用的407亿美元外商直接投资中，以并购形式实现的比例极小，与发达国家和地位的差距相当大，其间的发展空间也就相应很大。从垄断优势的角度考虑，收购处于行业龙头地位的上市公司显然可以达到事半功倍的效果。所以人们预计，外资并购必将在中国企业中最优秀、最活跃的部分---上市公司中掀起一场资本大潮！而我国政府的态度也将从原来的保守谨慎转变为中立或支持。本文开头部分描述的近期上市公司中外资购并、控股案例的突增，或许已透露了此中的某些消息。　　虽然在近期外资购并上市公司如何进行操作，还没有专门的法律法规加以明确，但一般认为至少应受到三个方面的规定，一是应符合涉及上市公司并购的法律法规如《公司法》、《证券法》等；二是关于外商投资的法律法规，如《关于国有企业利用外商投资进行资产重组的暂行规定》、《指导外商投资方向暂行规定》、《外商投资产业指导目录》等；三是关于国有资产转让的有关规定。另外，职工安置和债务处置问题，也会影响到政府和主管部门的支持力度。

　　综合这些规定，专家认为，B股公司对外资并购在短期内仍然是限制最小的，收购B股基本上可以按通行的方法来操作。由于A股市场还不能对外资开放，外资不能直接通过二级市场来并购上市公司，但外商独资企业和中外合资企业属于中国企业法人，原则上应当可以参与A股二级市场，外资通过独资企业或合资企业间接实现对上市公司的并购应是外资进入的可行途径之一。　　从行业来看，属于外资鼓励进入的行业，如农业、基础设施、商业、咨询业等的上市公司，成为外资并购对象的可能性较大，特别是那些资质较佳、具有核心资源或竞争力、拥有本地营销网络或进入许可、能和外资实现优势互补的龙头企业，更会成为外资青睐的目标。从股本结构看，那些同时发行A股和B股，股权分散，公司治理结构规范，负担较小的公司，由于进入障碍小，并购成本相对较低，会成为首选目标。属于国有股减持对象的上市公司也将是外资并购的重要对象，由于这些公司属于国家股权逐步退出的行业，国家对其控股权不太敏感，收购阻力相对较小，如需审批时也较易通过，这将大大降低购并成本。　　山雨欲来风满楼。中国证券市场很可能在不远的将来展开购并的热潮，而市场本身的功能也将在这热潮中更趋完善，从而为中国经济发展发挥更大的作用。 (周松林/中证网)