把脉后股改时代的资本市场

把脉后股改时代的中国资本市场
　

2006-06-17 中国证券报

　　
本周股改公司已经突破1000家，股改市值占比已经达到74.82%。随着股改平稳推进，中国资本市场正在经历积极而深刻的变化。而中国人民大学吴晓求教授五年磨一剑《股权分置改革后的中国资本市场》一书也应时而生。

股权分置改革历史地位几乎可以与20世纪90年代中国资本市场的建立相提并论。同时，一个具有重大研究价值和实践指导意义的课题也等待人们回答：一旦股权分置这一过去15年支撑中国资本市场运行的制度平台被全流通的市场所取代时，中国资本市场究竟会出现何种变化？吴晓求教授主笔，集合众多中国资本市场研究专家的团队一年心血撰写而成《股权分置改革后的中国资本市场》对此作出了全面回答。

书中明确提出了股改所应实现的五个目标，即：一是建立市场未来发展可预期的制度平台，消除制度的不确定性给市场带来的潜在风险；二是上市公司成为股东的利益共同体，流通股股东和非流通股股东的目标函数实现统一；三是市场化的资产定价机制正在逐步完善，促进了收购兼并活动的有效进行；四是为建立一个有利于上市公司长期发展的有效的激励机制奠定了基础；五是恢复并完善了资本市场存量资源的配置功能，增强资本市场整合存量资源的能力，从而达到提升产业竞争力的目标。

然而，改革的目标是否至此就一定能达到？即使达到目标，改革的成果是否能确保？本书前瞻性地指出了中国资本市场在股改后将会呈现出下列基本特征：

资本市场的资产估值功能将逐步恢复并不断完善，实现从账面值定价到盈利能力定价的过渡，未来现金流能力将成为资产估值的核心指标；

市场的有效性会有一定程度的提高，资本市场对经济的敏感度会有所提高，“政策市”的浓重烙印将慢慢退去；

资本市场的功能将会发生根本性的调整，实现从“货币池”到“资产池”的转换，资本市场将从仅仅充当资金媒介的角色转而成为全社会的财富（资产）管理中心；

如不对市场交易制度进行改革，上市公司的股权结构与公司治理可能会从“一股独大”演变成股权高度分散化，进而演变成“内部人控制”的公司治理模式；

股东行为特征将从内部博弈转变为市场博弈，内幕交易、操纵市场、上市公司的融资悖论和投机性收购等问题将发生转变，股东特别是大股东的反市场行为会得到有效遏制；

上市公司股东之间的目标函数趋于一致，使得上市公司的考核目标将由单一功能的静态财务标准转向综合的动态化的市值目标；

信息披露和透明度可能会面临更加严重的挑战，上市公司披露虚假信息的动机可能会更加强烈，为此监管模式将从股权分置时代的“综合监管”过渡到“透明度监管”，同时上市公司的治理、内部审计、外部审计和民事赔偿制度均应作相应的完善；

资本市场的规则体系必须进行根本性调整，具有股权分置烙印的市场规则体系将退出历史舞台，将实现从“中国特色”到“国际惯例”的过渡，具体要从发行规则、交易规则、市场层次和投资者结构等方面进行调整；

股改导致原来的协议收购制度功能丧失，控制权市场面临缺失，使得市场资源配置功能难以实现，因此必须对协议收购制度、大宗交易制度和要约收购制度进行改革；

市场投资理念将从注重追求价差收益转变成注重收益与风险的匹配。中国资本市场资产价格体系将发生巨大的结构性分离，将彻底告别资产价格无差异的时代。

书中运用比较分析、证实分析和大量的数理统计等研究方法，有理有据、完整并且系统性的从理论上诠释了股权分置改革完成后中国资本市场在规则体系、公司治理、股东行为、融资方式选择、市场有效性和投资理念、以及中国资本市场的功能、资产价格体系结构等所发生的深刻变革，同时还就股权分置改革后中国资本市场在市场监管、信息披露、交易制度和收购制度等方面提供了大量切实可行的政策建议，并给上市公司的考核激励机制、股权结构、公司战略等提供了一份值得参考的完整的发展规划。

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